은행업종에 대한 투자의견을 ‘중립’으로 유지한다. 최근 단기간에 은행주가 저점을 기록하고 반등하고 있음에도 불구하고 중립 의견을 유지하는 이유는 다음과 같다

첫째, 마진 하락세가 지속될 전망이기 때문이다. 08년 들어 금리가 하락 안정되면서 은행권 자금조달이 원활해지고 있지만 조달금리는 여전히 상승세를 지속하고 있다. 최근의 자금유입은 특판예금 등 고금리예금으로의 유입이며 저원가성예수금은 감소세를 지속하고 있다. 따라서 조달 측면에서의 마진 개선 기대는 아직 시기상조인 것으로 판단된다. 08년 이후 중소기업 대출 경쟁이 완화되고 있어 대출금리 측면에서는 다소 우호적인 것으로 판단된다. 그러나 주택담보 대출 금리는 CD금리 하락으로 추가 인상이 쉽지 않아 보이며 가산금리도 1.2% 수준으로 최저 수준이나 단기간에 회복이 쉽지 않아 보인다.

둘째, 중소기업을 중심으로 연체율 상승 기미가 관찰된다. 물른 은행들이 우량기업 위주로 대출을 집중해 왔기 때문에 급격한 연체율 상승 가능성은 크지 않다. 그러나 미분양에 따른 건설업체의 자금부담 증가, 원재료 가격 상승에 따른 중소기업들의 부담 증가, 전반적인 경기둔화 가능성 등에 따라 연체율은 완만한 상승이 예상된다. 연체율 상승은 결국 은행들의 대손비용 부담을 증가시켜 실적 둔화로 이어질 전망이다.

셋째, Valuation 측면에서의 저평가 해소를 위한 모멘텀이 지연되고 있다. 은행주는 08년 실적 대비 PER 7.5배, PBR 1.0배로 역사적 저점을 기록하고 있다. 따라서 단기적인 반등여력은 있어 보인다. 그러나 2010년 예상되는 ROE가 12.1%로 과거에 비해 현저히 낮아진 수준인 점을 감안하면 과거의 PBR 고점을 기대하는 것은 지나치게 낙관적인 것이다. 따라서 단기 악재에 따른 급락을 되돌리는 수준에서 은행주에 대한 기대를 제한하는 것이 바람직해 보인다.

문제는 모멘텀 : 경기모멘텀 회복 지연

은행 산업은 대출 특성상 경기변동의 영향을 받지 않을 수 없다. 경기가 하강기에 접어들면 연체율 상승과 대손 비용 증가가 필연적으로 뒤따르게 된다. 07년 말부터 경기선행지수가 하락세로 돌아섰으며 글로벌 경기의 둔화 가능성, 비용 요인에 의한 물가상승 압력, 대출 둔화 등으로 수 개월간 하락세를 보일 가능성이 커지고 있다. 은행 자산건전성 개선으로 과거에 비해 경기에 대한 내성은 강화된 것으로 평가되나 성장과 수익성 측면에서의 압박은 불가피해 보인다.

건전성 개선되었으나 고성장 후유증과 미분양 증가 영향 우려

은행의 자산건전성은 04년 이후 지속적인 개선을 보여 NPL비율은 1.0% 수준, 충당금 적립률은 200%에 육박하고 있다. 그러나 우량자산 중심의 포트폴리오 재편이 있었다 해도 06~07년 고성장에 따른 후유증, 경기둔화에 따른 영향 등으로 2분기 이후 대손비용률이 상승할 가능성이 있다. 미분양 물량이 증가하고 있어 PF를 중심으로 하는 부동산대출에 대한 우려가 커지고 있다. 은행의 경우 대형 시공업체의 지급보증을 받았고 수도권 비중이 높아 예상보다 손실 가능성이 크지 않은 것으로 판단된다. 다만 중소 건설업체의 부도, 저축은행의 영업정지 등이 좀 더 이어질 가능성이 있어 은행주의 투자심리에는 부정적인 영향이 예상된다.

중소기업 대출태도 강화로 성장률 둔화 불가피

은행의 대출성장률은 10% 내외를 유지하고 있다. 07년은 기업대출이 성장을 견인하였으나 최근 건설업 등 경기민감업종의 연체율 상승 가능성 등으로 중소기업에 대한 태출태도를 강화하고 있다. 중소기업을 중심으로 신용위험 증가와 태출태도 강화 영향으로 기업대출 성장은 크게 둔화될 전망이다. 대출태도 강화는 경쟁 완화를 의미하며 점진적인 마진 안정을 기대할 수 있을 것으로 예상된다. 반면 경기 둔화와 연체 증가가 시작되는 시점에 행하는 대출 강화는 자칫 기업의 자금 부담을 증가시켜 대손비용 상승으로 이어질 가능성도 있다. 경쟁 완화는 긍정적이지만 급격한 대출 압박 보다는 점진적인 대출 심사 강화가 요구된다.

경쟁 완화로 마진 하락세는 완화되나 상승 전환은 어려울 듯

07년 마진 하락은 저원가성예금 유출과 대출경쟁을 위한 자금조달을 은행채와 CD 발행에 의존함에 따라 조달금리가 급속하게 상승한 데 기인한다. 08년에는 대출 성장 둔화에 따라 경쟁완화가 예상된다. 그러나 조달 측면의 부담은 쉽사리 해소되지 않을 것으로 예상되는데 이는 저원가예금의 정체상태가 회복될 가능성이 크지 않기 때문이다. 07년 4분기에는 은행들의 조달 전쟁으로 은행채 금리가 급등하였으며, 08년초 고금리 특판예금을 대규모로 판매하였다. 이러한 영향으로 은행채 스프레드가 급격히 축소되며 안정을 찾고 있다. 그러나 저원가성예금 비중은 지속적으로 감소세를 나타내고 있으며 특판예금 발행의 영향으로 1분기 마진도 하락세가 지속될 것으로 예상된다. 2월 이후 금리의 안정으로 2분기 이후에는 조달금리 상승세가 진정될 것으로 예상되나 경쟁은 상존하기 때문에 본격적인 마진 회복은 기대하기 어려울 전망이다.

이익 정체와 ROE 하락으로 은행주 Discount 불가피

상장은행의 현 주가 수준은 08년과 09년 예상 실적 대비 각각 PER 7.5배, 7.6배 수준, PBR 0.99배, 0.91배 수준이다. 08년과 09년 예상 ROE가 각각 14.1%, 12.9%인 점을 고려하면 은행주의 PBR은 저평가된 것으로 평가된다. 그러나 마진 하락으로 이익성장이 정체되고 있어 본격 상승을 위한 모멘텀은 부족해 보인다. 은행주의 본격적인 상승을 위해서는 마진의 안정, 중소기업 대손 리스크에 대한 우려 해소, 이익 정체를 극복할 수 있는 비은행 부문의 새로운 성장 동력 확보 등 해결해야 할 과제가 많다.

Top-pick은 신한지주, 부산은행

은행업종 Top-pick은 신한지주와 부산은행을 제시한다. 신한지주는 LG카드 통합효과와 효율적인 마진 관리로 인하여 실적 개선 추세가 지속될 전망이며, 비은행 부문의 고른 포트폴리오 구성으로 성장성도 양호한 것으로 평가된다. 부산은행은 조선업을 중심으로 지역 경제가 활황을 보이고 있어 대출 성장이나 마진 관리에 유리한 환경이다. 반면 주가는 은행업종과 동반하락하여 업종내 가장 저평가된 것으로 평가된다.

[더데일리뉴스 / 이윤정 기자]